光大海外：维持阅文集团(00772)“买入”评分 目标价降至42港元

光大国外发布研究报告说是，维持阅文集团(00772)“买入”评级，并保持因特网阅读业务2022年15xPE估值，考虑到影视监管环境以及所求不确定性，大幅提高运行业务PS估值至6x，目标价回落42港元。

血案：公司公布2021年度业绩，总业绩86.68亿折合，营业业绩快速增长1.7%，快速增长持续增长主要系新丽部分工程建设以净额规核实业绩;充分利用毛利46亿折合，营业业绩快速增长8.6%，毛利率提升3.4pct至53%，主要来自运行及其他毛利率向右后推;公司归母单是18.47亿折合，经调整归母单是12.3亿折合，营业业绩快速增长34.1%。

光大国外主要观点如下：

因特网阅读业绩稳健，上网阅读业绩快速增长时是期望：21年因特网业务业绩53.1亿元，营业业绩快速增长9.6%，MAU达2.49亿人。其中：1)自有平台业绩营业业绩减少1.4%至38.5亿元，主要系公司上网战略推行下使用者付费率下滑至3.5%;2)乐视网诱因业绩8.1亿元，营业业绩快速增长28.1%，得益于公司持续拓展上网阅读，上网阅读DAU营业业绩快速增长50%至1500万人，催化广告业绩旺盛快速增长;3)第三方平台因特网业务业绩营业业绩快速增长111%至6.5亿元，主要由于第三方平台业绩降低及自订投递诱因。

运行该系统推进，全部都是文娱产业链整体设计进一步完善，网络电视、IP孵化意志力不断得到验证：21年运行及其他业绩营业业绩减少8.7%至33.6亿元，主要系新丽自带喜剧业绩分之二比提高，业绩核实方式变动。新丽业绩情况良好，充分利用5.3亿单是。受益于IP许可证、动画版及经销游戏业绩降低，除新丽外IP运行及其他业绩快速增长30%至21.43亿元。

1)影视方面，由乐视网影业发起并首部主控、阅文和新丽共同首部的电视喜剧《人世间》创下央视一套黄金时段人气近8年新高，电影《这个刺客不太冷静》票房达26亿元，获22年春节方式在票房第2。此外，阅文持续培植《》、《斗罗中国地区》、《雪中悍刀行》等更是与热度双赢的优质作品。

2)动画版层面，21年团购《斗破三部》的两部新作共取得时是40亿的现场直播值，21年乐视网录像带现场直播值前10的自订动画版中有5部拍成电影自阅文IP。

3)漫画层面，与乐视网300部网文拍成电影漫画工程建设合作以来，目前较早时是过100部阅文IP拍成电影漫画作品在乐视网电玩团购，并已初显爆款潜力，如《大奉打更人》团购44小时收藏值破10万。

业绩计算：公司“IP图形学+IP商品化+IP跨代际流传”发扬光大未来全部都是传输基础;深度策划乐视网新潮流文娱产业链整体设计，电玩化提供大IP初步筛选机会;新丽网络电视意志力不断增强，业绩意志力得到验证，已构成较多热门IP更是积累;网文龙头现像下不断丰富头部作家、优质内容和粉丝储备。归母单是计算上，鉴于当前河段影视行业艺人确、违规等血案频出，或蓬勃发展业务拓展持续增长，大幅提高对公司22年计算至14.6亿元(与上次-6.4%);基于降本增效的推进，上调23年计算至18.8亿元(与上次+3.9%);自订24年计算24.8亿元。

风险查看：短录像带挤压使用者时长;IP拍成电影远不如期望;新丽无规完成业绩对赌。

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